"Газпром" - хорошие времена впереди

14.05.2018
ФИНАМ

Большинство инвесторов недолюбливают "Газпром" в течение многих лет, если не десятилетий, из-за большого количества недостатков, свойственных его инвестиционному профилю, один из которых связан с его дивидендной политикой. Компания пока виртуозно избегает выплат 50% от чистой прибыли по МСФО, но мы считаем, что это не может продолжаться бесконечно. У "Газпрома" есть все возможности сократить свои гигантские капвложения с 2020, запустив большую часть своих капиталоемких проектов в 2019 году. Снижение капзатрат в 2020 и рост OCF будут способствовать увеличению FCF и превратят "Газпром" в привлекательный источник денежных средств для правительства. Мы повышаем нашу целевую цену до $6,4 с $5,5, сохраняя рекомендацию "покупать", после повышения макроэкономических прогнозов (Brent $63/барр. в 2018П, $65/барр. в долгосрочной перспективе) и обновляем нашу модель с учетом недавно опубликованных финансовых результатов за 2017 и новых прогнозных ожиданий менеджмента.

Дивидендная история на подходе – все факторы сойдутся в 2020

Капитальные затраты "Газпрома" достигнут пика в 2018-19, что связано с его крупнейшими проектами. Консолидированные затраты компании составят $28-30 млрд в эти два года против $24 млрд в 2017. Мы ожидаем, что после этого аппетит "Газпрома" к капзатратам начнет снижаться – с 2020 года, когда капитальные затраты, связанные с газовыми проектами, упадут ниже 1 трлн руб. За счет снижения капзатрат и роста операционного денежного потока FCF "Газпрома" вырастет до $12.7 млрд в 2020, $16.5 млрд в 2021 году и $19.3 млрд в 2022 году. Даже принимая во внимание довольно значительный объем долга, который предстоит погасить в этот период, у "Газпрома" будет достаточно ресурсов, чтобы обеспечить выплату дивидендов. Если применить наш прогнозный коэффициент выплат 35% по МСФО к прибыли за 2019 год, "Газпром" предложит дивидендную доходность 9% в 2020 году и 14% – в 2021 году на фоне повышения коэффициента до 50% по МСФО.

Капзатраты после 2019 – даже после "идеального шторма" у "Газпрома" все же останутся свободные денежные средства

Дополнительные капзатраты после 2019 рассматриваются многими как угроза для дивидендного профиля "Газпрома". Наш стресс-тест "идеальный шторм" предполагает, что "Газпром" реализует пять суперкрупных проектов после 2019 года с общим бюджетом в $50 млрд, несет все связанные с ними расходы и финансирует все эти проекты одновременно. Это очень пессимистичные допущения, поскольку "Газпром" скорее всего привлечет партнеров, чтобы разделить с ними капзатраты и риски, в то время как некоторые из проектов являются взаимоисключающими. Стресс-тест показывает, что "Газпром" останется в "деньгах", без необходимости привлекать дополнительный долг, хотя ресурсы, доступные для выплаты дивидендов, значительно сократятся.

Европейский газовый рынок – в нужном месте в нужное время

В настоящее время европейский газовый рынок идеально подходит для "Газпрома", который продолжает извлекать преимущества из роста потребления газа и снижения добычи природного газа в самой Европе – в основном, за счет Нидерландов. Аномально холодная зима и весна 2018 года полностью истощили запасы газа в европейских подземных хранилищах; следовательно, спрос на российский газ остается стабильным, так как Европа сейчас торопится пополнить свои запасы до следующего отопительного сезона. Кроме того, газ активно отыгрывает свои позиции в качестве ресурса для производства электроэнергии в Европе, что также поддерживает спрос. В этой связи у "Газпрома" есть все шансы, чтобы побить прошлогодний рекорд по объемам экспорта. Американский СПГ может быть угрозой в долгосрочной перспективе, но на данный момент производители США предпочитают рынки Латинской Америки и АТР из-за их более высокой рентабельности.

Риски

Цена на нефть является ключевым риском: наш прогноз по цене Brent на 2018 год выглядит довольно консервативным на уровне $63/барр., учитывая, что спот держится вблизи $75/барр. Налоговый риск, связанный с изменением фискальной политики, является еще одной угрозой для дивидендного профиля, который мы считаем ключевым фактором привлекательности "Газпрома". Если правительство решит "доить" "Газпром" через более высокие налоги (НДПИ на газ и газовый конденсат, экспортная пошлина, налог на имущество), а не дивиденды, это плохо отразится на дивидендном профиле, и наша позиция окажется чрезмерно оптимистичной. Кроме того, другие проекты, требующие вложений, о которых пока не заявляется публично, могут повлиять на капзатраты "Газпрома" и, следовательно, на FCF после 2020 года.

Подробнее

Подписаться на обновления

Я принимаю условия политики обработки персональных данных ПАО Московская Биржа и настоящим даю согласие на обработку ПАО Московская Биржа моих персональных данных

Контакты
  • г. Москва, ул. Воздвиженка, д.4/7, стр.1
  • place@moex.com

Copyright © Московская Биржа, 2011 - 2019. Все права на информацию и аналитические материалы, размещенные на настоящем сайте Биржи, защищены в соответствии с российским законодательством. Прежде чем приступить к использованию сайта предлагаем ознакомиться с Дисклеймером и Политикой обработки персональных данных . Воспроизведение, распространение и иное использование информации, размещенной на сайте, или ее части допускается только с предварительного письменного согласия ПАО Московская Биржа. Лицензия биржи от 29.08.2013 № 077-001, выданная ФСФР России